引言：中央政治局會(huì)議只字不提“穩(wěn)增長(zhǎng)”，首次將“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”放在了“貨幣政策”部分，貨幣政策的重心轉(zhuǎn)向明顯。這也許意味著人民幣資產(chǎn)將迅速貶值，房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)或?qū)⒂瓉碚嬲拯c(diǎn)。
作者：鄧海清，九州證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，來源：海清FICC頻道
10月28日，中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作。本次會(huì)議指出，“要堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策，在保持流動(dòng)性合理充裕的同時(shí)，注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)”。
對(duì)于本次會(huì)議，九州證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清點(diǎn)評(píng)如下：
本次會(huì)議為中央政治局會(huì)議層面上，第一次在“貨幣政策”部分強(qiáng)調(diào)“抑制資產(chǎn)泡沫”，印證貨幣政策的重心切換。
2014-2016年歷次政治局會(huì)議的“貨幣政策”部分，主要強(qiáng)調(diào)“支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展”、“注意疏通貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)渠道”，而此次政治局會(huì)議的“貨幣政策”部分只字未提“穩(wěn)增長(zhǎng)”，只強(qiáng)調(diào)了“在保持流動(dòng)性合理充裕的同時(shí)，注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)”。2014年以來，政治局會(huì)議兩次提及“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”，第一次是2016年7月，將“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”放在“降成本”部分，第二次就是10月這次，首次將“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”放在了“貨幣政策”部分，貨幣政策的重心轉(zhuǎn)向明顯。
需要強(qiáng)調(diào)，此次中央政治局會(huì)議并非不重視“穩(wěn)增長(zhǎng)”，而只是不再將“穩(wěn)增長(zhǎng)”作為“貨幣政策”的主要任務(wù)。
此次政治局會(huì)議中，“穩(wěn)增長(zhǎng)”主要交給了財(cái)政政策和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，包括保證財(cái)政合理支出、加大扶貧力度、落實(shí)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等。這些恰恰是中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展所必須的，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠維持L型下半場(chǎng)的保證。
貨幣政策重心開始由穩(wěn)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫，原因在于經(jīng)濟(jì)L型拐點(diǎn)已過、“資產(chǎn)荒”導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)堆積、房?jī)r(jià)過快上漲威脅可持續(xù)增長(zhǎng)。
2016年以來，伴隨大宗商品價(jià)格顯著回升，企業(yè)利潤(rùn)增速大幅改善、物價(jià)指數(shù)有所回升，經(jīng)濟(jì)L型拐點(diǎn)已過基本驗(yàn)證。從貨幣政策角度講，疏通傳導(dǎo)機(jī)制、減輕經(jīng)濟(jì)下行壓力的任務(wù)不再是重中之重。經(jīng)濟(jì)的最大問題已經(jīng)變成前期過度投放貨幣導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)，貨幣政策的重心切換至抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫自然而然。
央行切換政策重心，貨幣市場(chǎng)長(zhǎng)期緊張局面或難改變，監(jiān)管趨嚴(yán)大勢(shì)所趨。
近兩周資金面整體偏緊，緊張程度超越國(guó)慶前期。盡管市場(chǎng)認(rèn)為資金緊張與繳稅、外匯占款等因素有關(guān)，但我們認(rèn)為根本原因是央行對(duì)沖不足，對(duì)資金緊張容忍度提高，因?yàn)橹袄U稅或外匯占款流出時(shí)很少有資金持續(xù)緊張的情況，除了2013年6月，當(dāng)時(shí)也是外匯占款流出是觸發(fā)因素，而央行容忍資金成本上行才是關(guān)鍵。
央行為何意圖會(huì)發(fā)生變化呢？防范金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是主因。
由于貨幣市場(chǎng)整體過于平穩(wěn)且債券收益率整體大幅下降，票息收益整體下滑，加杠桿套息操作成為主流，各類利差全面收窄。如果一旦通脹持續(xù)上行、收益率反轉(zhuǎn)，則加杠桿加久期資金則會(huì)遭受巨大損失，其損失會(huì)帶來巨大的金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，甚至影響金融機(jī)構(gòu)生存。為此，與2013年情形類似，央行必須要提前進(jìn)行壓力測(cè)試、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，要求市場(chǎng)加強(qiáng)流動(dòng)性管理，注意久期匹配，防范杠桿風(fēng)險(xiǎn)，避免金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)。
流動(dòng)性可能對(duì)股市有短期影響，但不改股市長(zhǎng)期“健康牛”大趨勢(shì)。
從2013年6月的和9月的經(jīng)驗(yàn)來看，流動(dòng)性的擾動(dòng)可能會(huì)導(dǎo)致股市的短期波動(dòng)，但不會(huì)改變股市的趨勢(shì)。我們看好此輪中國(guó)股市“健康牛”的主要原因是經(jīng)濟(jì)L型下半場(chǎng)，企業(yè)盈利改善，這與2014-2015年過度依賴貨幣政策的水牛有根本不同。流動(dòng)性的變化確實(shí)可能導(dǎo)致股市的短期波動(dòng)，但不會(huì)改變股市長(zhǎng)期“健康牛”的大趨勢(shì)。
貨幣政策對(duì)債市影響最為嚴(yán)重，繼續(xù)強(qiáng)調(diào)債市“防陷阱”。
從債券市場(chǎng)角度來講，投資者不應(yīng)忽視，央行的貨幣政策重心已然轉(zhuǎn)向防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫和金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，貨幣市場(chǎng)的波動(dòng)加大不可避免。回顧2013年，資金面和央行是債券市場(chǎng)大調(diào)整的關(guān)鍵，目前債市的核心矛盾與當(dāng)時(shí)有很大的相似之處，投資者應(yīng)當(dāng)防范債市陷阱，盲目加杠桿、期限錯(cuò)配蘊(yùn)含巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
